06/28 人民币外汇掉期曲线沈入负值区间

中美货币政策分化加剧，推动中国境内市场美元/人民币掉期曲线更多期限跌入负值区间。尤其中长端掉期点贴水程度加深，使远期购汇成本更具优势，结汇成本则相应升高，从而给人民币汇率供求平衡带来贬值方向的压力。

6月以来，在岸市场中3个月及以上期限的美元/人民币掉期点悉数转为负值，上周短端的明日/次日远期点也转为负值，曲线上维持小幅正值的期限已经为数不多。在联储会于月中大幅加息之前，1年掉期点一度跌破-500点，创出2011年以来最低水平，而就在今年初时，这一期限还保持在1500点左右的高位。

由于银行在对代客远期结售汇进行平盘操作时，需要在即期市场进行同方向操作，因此远期净购汇将直接给即期汇率带来贬值压力。随着中美利差倒挂加剧，企业惜售美元、加大远期购汇的行为后期有可能越发明显，即使中国出口和顺差能够保持旺盛，人民币供求的不平衡也有可能让汇率出现阶段性的贬值压力。

「美元持续走强的预期摆在那儿，出口商就更不情愿增加远期结汇套保了，他们完全可以持有外汇存款，等著结汇价格变好，」巴克莱银行外汇策略师张蒙在采访中说，中美货币政策分歧意味着人民币外汇掉期曲线部分期限未来仍会承压，而中国央行等部门也在设法减轻中小企业的外汇交易成本，以鼓励提高套保率。

从国家外汇局公布的数据来看，4-5月时伴随着人民币贬值，远期结售汇差额已经连续两个月出现逆差。5月份时，经常项目下即期结售汇也已出现微幅逆差，均说明人民币贬值后，汇率市场供需和预期开始出现变化。

此外，考查远期、期权业务在整体外汇业务中占比的套保率，4月份超过30%创出历史新高后，5月份下降至不足26%。由于二季度中国多地受疫情和封控冲击，对客外汇业务整体出现明显萎缩，这些数据仍需关注复工后、以及掉期点转负后的变化。

来自部分沿海出口大省的多位银行交易员表示，美元掉期点贴水加深，直观上让锁定远期结汇的价格劣于即期价；前期人民币大幅贬值已经令出口商远期结汇头寸陷于亏损，掉期点转负令近段时间代客远期结汇业务推动难度雪上加霜，与此同时，有不少企业开始增加远期购汇。

麦格理的亚洲汇率策略师Trang Thuy Le在采访中表示，中美息差倒挂会天然鼓励做多美元方向的头寸和套保，「出口商很可能会囤积美元，减少外汇套保对冲，出口商结汇率也可能会出现下降。」从央行公布的外币存款数据来看，非金融企业的外币存款余额4月末出现接近6%的环比下降之后，5月末保持了基本持平。

不过她也补充说，套保成本只是出口商决策的因素之一，出口商在做出套保或更大范围内的美元融资决策时，即期汇率表现和中国央行态度也会带来很大的影响。她预计人民币今年底前会温和跌至6.85-6.90元。

美银亚洲外汇与利率策略联席主管Claudio Piron在本月的报告中称，近期已将人民币年末预测自6.80元调降至7.0元，其中首要因素即中美利差因两国货币政策分歧加深而恶化，其他因素包括中国金融环境需要进一步放松以应对经济成长压力，且中国面临持续的投资项下资金外流压力。